אפקטיביות גידור עסקאות מטבע בישראל 

הייתי מעוניין להתייחס למקרים נקודתיים בנוגע לחוזים עתידיים על מטבע כמכשירי גידור פיננסיים. לצורך פשטות הדוגמאות שלהלן, נניח :

1. חוזה פורוורד כמכשיר גידור לעסקאות במטבע.
2. עסקאות הגנה המתבססות על הצמד דולר - שקל.


דוגמא 1 - גידור תיק השקעות דולרי בחו"ל

אני מחזיק בתיק השקעות דולרי בחשבוני המנוהל אצל ברוקר אמריקאי. מכיוון שתיק זה חשוף לתנודת הדולר בשוק המקומי, החשש הוא לתיסוף (התחזקות השקל והיחלשות הדולר). לכן אדאג לבצע עסקת גידור (מסוג פורוורד) בה אמכור $ אל מול השקל, כך שכאשר התיק הדולרי "יסבול" מירידת ערך כתוצאה מהפרשי שער, עסקת הפורוורד תכפר על כך ותניב לי את ההגנה המיוחלת (כתוצאה מרווח הנובע מירידת ערך הדולר מול השקל). האומנם אקבל את הגנת המטבע המלאה שייחלתי לה?

3 מכשולים לפניי :

1. אלטרנטיבת מימון עסקת הפורוורד המגלמת את הפרשי הריביות שבין 2 המטבעות לצד משך תקופת העסקה.
2. חשיפת הביטחונות המוקצים לעסקה + חשיפת רווחי העסקה עצמם, לתנודות המטבע.
3. המס על רווחי עסקת הפורוורד בשיעור 20%.

להלן הרחבה בגין הסוגיות :

1. אלטרנטיבת מימון העסקה - תלויה כמובן בצמד המטבעות והפרשי הריביות ביניהן. היא מהותית יותר ככל שטווח זמן העסקה גדול יותר. בדוגמא שלעיל, צמד הדולר - שקל מגלם הפרש ריביות מינורי (נכון לתקופה זו) ולכן מימון העסקה זניח יחסית. עם זאת, בצמד מטבעות זה הוא מקזז חלק מהרווח שאמור לספק הגנה להפסדים בתיק הדולרי כתוצאה משינויי שע"ח (יצוין כי מימון העסקה עשוי להופיע כהוצאות או הכנסות מימון בתלות יחס הריביות של הצמד הנסחר).

2. חשיפת הביטחונות כמו גם רווחי הפוזיציה, לתנודת המטבע - בדר"כ אנו נדרשים להקצות כ- 10% ביטחונות מגובה העסקה לצורך קיום עסקת גידור מסוג זה כאות לנכונותנו למלא את חלקינו בחוזה למסירה עתידית (אגב, לא כל בית השקעות / חדר עסקאות מחייב % מינימאלי זה). המרת הביטחונות משקלים לדולרים לצורך קיום העסקה, חושפת אותנו בסכום דולרי נוסף לתנודות המטבע (לעיתים אף סכום דולרי נכבד - תלוי בגובה העסקה). גם הרווחים מעסקת הפורוורד נקובים ב- $ ולכן גם הם חשופים לתנודתו אל מול השקל. אמחיש זאת בדרך פשוטה :

לצורך הקמת התיק הדולרי המרתי שקלים בשע"ח 4 ש"ח לדולר. שע"ח כיום הינו 3.5 ש"ח לדולר. ההגנה המושלמת הייתה לו הרווח הדולרי מעסקת הפורוורד היה מומר ל- 4 ש"ח מיד בתום העסקה (מכיוון שזהו השער שבו רכשתי את התיק הדולרי), אך בפועל המרתו המיידית תהיה לפי שע"ח 3.5 ש"ח (כלומר גם ערכם השקלי של הביטחונות והרווח שבזכותו הגנתי על ערך התיק הדולרי קטן ב- 0.5 ש"ח לכל 1$).
כאן נכנס השיקול האינדיבידואלי האם מיד בתום עסקת הפורוורד יש להמיר חזרה לשקלים את הביטחונות ואת רווחי העסקה או להותיר אותם בחשבון הדולרי עד אשר יחזיר הדולר את "כבודו" אל מול השקל (כניסה לספקולציה נוספת, אשר אולי גם לה הייתה נדרשת עסקת הגנה בפני עצמה מלכתחילה).

3. מס על רווחי עסקת הפורוורד - מס הכנסה מטיל כאמור 20% מס על רווחי העסקה האמורה לכל אדם שאין עסקו במסחר בני"ע. לעומת זאת, מוענק פטור ממס על רווח מהפרשי שער לכל אדם יחיד (שאינו מציג הפרשים אלו בספרי העסק) בהתאם לסעיף 9(13) לפקודת מס הכנסה ומכיוון שכך, גם הפסד הנובע מהפרשי שער אינו בר קיזוז (לצרכי מס) מרווחי הון אחרים.
מה זה אומר? נוצר מצב בו הרווח מעסקת הפורוורד ששמנו כמטרת הגנה מירידת ערך הדולר סיפק רק 80% מההגנה (רווח מלא בקיזוז 20% מס) ואילו ההפסד מהפרשי השער בתיק הדולרי אינו ניתן לקיזוז במס מרווח זה (שלא לדבר על הסעיפים המצוינים לעיל). מהו הפתרון לבעיה?
הבעיה תיפתר עם קיומם של הפסדי הון נוספים הניתנים לקיזוז במס מרווחי הון. כך היינו מקזזים את רווח הפורוורד מהפסדי הון אחרים שאינם קשורים לסוגיה הנוכחית ומקבלים הגנה מלאה ללא הפרעת סוגיית המס (אגב, החל משנת 2006 ניתן לקזז כל הפסד הון מרווחי ני"ע - גם הפסדים ממכירת רכוש וכו'). אך מה קורה במידה ולא קיימים הפסדים כאלה?
נקודה למחשבה יכולה להיות כזו שבכדי לנטרל את השפעת המס על ההגנה, יש להיכנס לעסקת פורוורד בגובה של פי 1.25 מגובה התיק הדולרי (100% / 80%). כך הרווח מהעסקה נטו (לאחר מס) יקזז את מלוא ההפסד מהתיק הדולרי.
החיסרון הוא כמובן שבמידה ועסקת הפורוורד מפסידה, היא יוצרת מצב של חוסר איזון אשר בו אין קיבוע שע"ח כפי שייחלנו תחילה, אלא הפסד מתמשך מכיוון שהיחס בין גובה התיק הדולרי לגובה עסקת הפורוורד הוא 1:1.25 . מצב זה יוביל לכך ש"שכרנו יצא בהפסדינו" ופספסנו את מטרתה הראשונית של עסקת הפורוורד - לגדר ולא להביא להפסדים נוספים (אגב, הפסד זה הוא בר קיזוז מרווחי הון אחרים).

שונה הדבר כשמדובר בגוף שחל לגביו סעיף 2(4) לפקודת מס הכנסה - אשר על פיו הכנסות מהפרשי הצמדה ושער חייבים במס - לאור זאת, גם ההפסד מהפרשי השער בתיק הדולרי ניתן לקיזוז מרווחי עסקת הפורוורד (כולם נרשמים תחת סעיף המימון בדוח "הרווח והפסד" של התאגיד ובאים לידי ביטוי בדוח לצרכי מס). לכן הבעיה נחסכת.


דוגמא 2 - מכירת דירת מגורים בפטור ממס שבח

במידה וחתמתי על חוזה מכירה דולרי של דירה כנ"ל, אני חושש מירידת ערך ה-$ עד ליום התשלום ולכן אבצע עסקת פורוורד בהתאם לדוגמא הקודמת. נניח כי בדוגמא זו נוצר הפעם הפסד מעסקת הפורוורד לעומת רווח בגין חוזה הדירה כתוצאה מעליית שע"ח הדולרי. כאן סוגיית המס מסתכמת למצב בו הפסד הפורוורד אינו בר קיזוז מרווחי מכירת הדירה וזאת משום שכל הרווח מהדירה פטור ממס שבח. לכן אוכל לנצל את הפסד הפורוורד בשנים הבאות ע"י קיזוז מרווחי ני"ע או רווחי הון אחרים.