תעודות סל - בדיקה של חמישה מיתוסים נפוצים. 

במסגרת תפקידי, יוצא לי לא פעם לשוחח עם משקיעים בעלי ידע כזה או אחר בשוק ההון, כשלא אחת עולה נושא ההשקעה בתעודות הסל. במהלך אותן שיחות נשמעו מספר הנחות אשר לא בדיוק תואמות את המציאות. במאמר זה אנסה לבחון את אותן "אמיתות" ואת התנאים האופטימאליים שבהם כדאי להשתמש בכלי השקעה זה.

רקע כללי

בישראל נסחרות, נכון להיום למעלה מ 100 תעודות סל שונות. בחודשים האחרונים אנו עדים למעין אינפלציה בתחום, כשלמעשה אין כמעט מדד שלא מונפקת בגינו מיד איזושהי תעודה.גם בקרב מערך הייעוץ הבנקאי, לאחר שסר קרנם של קרנות הבית, נתח ניכר מהפדיונות האדירים מוסת לאפיק תעודות הסל והן מהוות אלטרנטיבת השקעה פופולארית, בעידן זה של פוסט ועדת בכר.

תעודת סל - הגדרה

תעודת סל, (באנגלית: Exchange-Traded Funds), הינה נייר ערך הרשום למסחר, העוקב אחרי מדד או נייר ערך אחר.מוכר התעודה מבטיח לקונה להחזיר לו את כספו בתום תקופה מסוימת, בתוספת אחוזי העלייה במדד אחריו התעודה עוקבת, או בניכוי הירידה במדד זה. תעודות סל יכולות לעקוב גם אחרי מדדי סחורות כגון: זהב ונפט וישנן אף תעודות חסר אשר עוקבות אחר מכירה בחסר של המדד אותו הן מחקות, (יש לציין כי כידוע במכירה בחסר מחיר התעודה עולה ככל שמחיר הבסיס אחריו עוקבת התעודה יורד).תעודת הסל הראשונה הונפקה בארה"ב בשנת 1993 ועקבה אחר מדד ה S&P500.כיום, "Spider" ( ראשי תיבות של: Standard & Poor's Depositary Receipts) מנהלת נכסים בשווי של כ-55 מיליארד דולר. היתרון המשמעותי של תעודת הסל מתבטא באפשרות לסחור בה במהלך יום המסחר בבורסה. דוגמא מוחשית לכך חווינו בבוקר השלישי ללוחמה בצפון, כשמדד המעוף השיל כ - 4% והשלים ירידה מצטברת של כ 12% מתחילת הלחימה. משקיע אשר ראה את תוצאות המסחר בבוקר, רצה לנצל את הירידה ורכש קרן נאמנות, היה מקבל את השער שנקבע בסוף יום המסחר (המדד נסק בלמעלה מ 3%). לעומתו, רוכש תעודת סל עוקבת מדד המעו"ף הרוויח ברכישה למעלה מ 7%. 

מיתוס מספר 1. "תעודת הסל צמודה למדד שעליו היא עוכבת"

עובדה זו נכונה והיא עצם קיומה של תעודת הסל  ומחויבת  תשקיפית. יחד עם זאת מומלץ לקחת בחשבון את נושא שער החליפין כאשר משקיעים בתעודות סל על מדדים או סחורות מחוץ לישראל. משקיע המעוניין בחשיפה למדד מחוץ לישראל ומודד את התשואה בשקלים, טוב יעשה אם ירכוש הגנה מתאימה.

מיתוס מספר 2. "אין עלויות ברכישת תעודת סל"

הגימיק השיווקי הגדול של תאל"י  25, תעודת הסל הראשונה בישראל שהונפקה בשנת 2000, היה שהיא אינה גובה דמי ניהול. יתכן שמכאן השתרש המיתוס. לתעודת סל, אשר אינה גובה דמי ניהול, ישנם שני מקורות הכנסה עיקריים. הראשון הינו חלוקת הדיבידנדים של המניות אשר חלקם או כולם עובדים כדמי ניהול למנהלי הקרן. והשני הינו מניצול מצבי ארביטראז' במיוחד בתעודות על מדד המעו"ף, כאשר נוצרים הפרשים בין החוזה הסינטטי (קניית קול וכתיבת פוט על אותו מחיר מימוש) לבין מחיר תעודת הסל. פעילות מסחר עצמית מול תמחור לקוי של התעודה על ידי הלקוח, למשל במקרים של "מכירה בכל מחיר" מאפשרת יצירת רווחים משמעותיים עד כדי הצדקת העלות התפעולית של הקרן ואף מעבר לכך.להערכתי העלות הנוספת הממוצעת לרכישת תעודת סל מול רכישת מניה באופן ישיר הינה כ% 1.5 (בעיקר מעלות דמי ניהול תעודה, קבלת דיבידנד חלקי ופערים גדולים בשערי קניה ומכירה.)לכן בהחלט יתכן שבמקרים מסוימים, כאשר למשקיע יש טווח השקעה ארוך מספיק ויכולת לעקוב אחר שינויים במניות היוצאות והנכנסות למדד, כדאי לרכוש באופן ישיר את המניות או חלקן ובכך לחסוך בעליות הניהול וליהנות ממלוא תשואת הדיבידנד.אם נרצה, למשל, לרכוש את מדד מניות המחלקות דיבידנד וברשותנו סכום כסף גדול מספיק המאפשר פיזור נאות ואי תשלום עמלות מינימום,  נוכל לרכוש את 10 בעלות תשואת הדיבידנד הגבוהה ביותר, במקום את תעודת הסל העוקבת אחר 20 המניות במדד. כך נבנה לנו מעין תעודת סל אישית.  אני ממליץ מאוד להשוות בין תעודות סל של חברות שונות על אותו מדד מבחינת מבנה העלויות. לדוגמא  תאל"י 25, שומרת לעצמה את הדיבידנד המחולק, כשלעומתה מב"ט 25 משקיעה את כל תמורת הדיבידנד נטו, חזרה בתעודה. בשתיהן, אגב, אין דמי ניהול.במקרה של תעודת הסל הצמודה למדד הניקיי בחברת מב"ט נדיבים פחות ולא מחלקים את תשואת הדיבידנד. לעומתם בתכלית, מעבירים 60% ממנו למשקיע. בשני המקרים שוב, "אין דמי ניהול".

מיתוס מספר 3. "ניתן לרכוש ולמכור בכל שעות המסחר" 

בעבר נראו מצבים, במיוחד במקרים של תנודתיות גבוהה בשוק, שנוצר פער מאוד גבוה ((Spread לעיתים אף של למעלה מאחוז, בין המדד בפועל לבין השער שבו ניתן למכור את האחזקה בתעודת הסל.אז נכון שטכנית ניתן למכור במהלך כל שעות המסחר, אבל באופן מעשי במקרים של אירועים קיצוניים או של מסחר דל בתעודות מסוימות, המכירה או הרכישה לא כדאית וגוררת הפסד ותשלום פרמיה גבוהה עד כדי אי כדאיות כלכלית לביצוע העסקה.  

מיתוס מספר 4. "מדובר במכשיר השקעה פשוט"

הדבר האחרון שניתן לומר על תעודת סל הוא שמדובר במוצר השקעה פשוט.לתעודות סל ישנם מקדמי המרה, שהיא נוסחה פיננסית לקביעת שערה המדויק.לנוסחת המקדם יש להציב את המדד הנוכחי על מנת לקבל את השער הראוי לביצוע הפעולה. תמחור תעודת סל חסר מחושבת כך שלשער המקסימאלי תתווסף הריבית הצבורה פחות המדד. בתמחור תעודות סל חו"ל משתלב למקדם ההמרה ערך שער המטבע הרלוונטי לנכס הבסיס.     נושא נוסף שכדאי להתייחס אליו הינו אופציית ההמרה. בחלק מתעודות הסל, ניתן לקבל בעת המכירה את המניות המרכיבות את המדד ולאו דווקא תמורה כספית. בהשקעה בסכומים גדולים יש לבחון היטב את אופציית המימוש ולתמחרה על מנת להחליט על צורת התקבול הכדאית. 

מיתוס מספר 5. "מכשיר שווה לכל נפש"

כולם שווים אך ישנם שווים יותר... בהנפקת תעודת סל פונים תחילה לגופים מוסדיים ומציעים להם את התעודה בהטבה משמעותית.לדוגמא בהנפקת תעודת הסל האחרונה, אשר בה מגולמים דמי ניהול של 0.5% לשנה, שווקה תעודת הסל לגופים מוסדיים בהנחה של 0.5% אשר מבטלת למעשה את דמי הניהול למשך שנה שלמה.בנוסף גופים מוסדיים יכולים לקבל ציטוט מיוחד לשערי קניה ומכירה בפעילות בסכומים גדולים. לסיכומו של עניין, תעודות הסל הן מכשיר השקעה ראוי שעונה על מרבית צרכי ההשקעה של המשקיע.

לסיכום:

מכשיר זה נפוץ מאוד בקרב המשקיעים המוסדיים הן בשל התנאים הטובים שלהם הם זוכים (ציטוטים ייחודיים והטבות בהזמנה בהנפקה) והן בשל היכולת שלהם להשאיל תעודה ולאפשר מכירה בחסר תמורת עמלה מתאימה. השקעה בתעודת סל מתאימה בהחלט גם למשקיע הפרטי ומאפשרת לו הקפדה (גם אם באופן בלתי מודע) על הכלל החשוב ביותר בניהול השקעות: פיזור על פני מספר רב של מניות. יחד עם זאת בהשקעה בתעודות סל, יש לקחת בחשבון עובדה נוספת אשר מתייחסת לתעודת סל כקופסא סגורה. כלומר, נכונה העובדה שברכישת תעודת סל על מדד ת"א 100 יש לי מכשיר העוקב אחר ביצועי המדד, אך כיצד אצליח להשיג תשואה עודפת על מדד זה אם אשקיע בדיוק במכלול המניות המרכיבות אותו -

אנו בחברת פריוריטי בוחרים להשתמש בתעודות סל בעיקר במקרים של כניסה ויציאה מהירה משוק המניות וככלי המאפשר למנהל ההשקעות להתרכז בפן האסטרטגי של ההשקעה מבחינת אלוקציית הנכסים הגלובאלית.

 במאמר זה נבחנו, כאמור, מספר הנחות בהקשר לתעודות הסל וניתנה למשקיע מעין מסננת אשר יכולה להשאיר בידיו את העובדות הרלוונטיות שאותן עליו לבחון טרם ביצוע ההשקעה.בדומה למקרה שארע בדיוק לפני 500 שנה, אז נשאל מיכאל אנג'לו "כיצד הוא מצליח להוציא פסל מדהים ומושלם מחתיכת סלע" - ועל כך ענה "הפסל כבר נמצא בפנים, אני בסה"כ מסתת את שאריות האבן"...