הנפקת ניירות ערך בפרספקטיבה של דיני המכרזים
מבוא
הנפקה ומכרז - שתי פעולות הבאות לידי ביטוי בדרך כלל באוריינטציה עסקיות. שתי הפעולות בעלות מורכבות משפטית רבה, שתיהן נוגעות בספקטרום רחב של דינים ומערבות שחקנים מרובים בעלי אינטרסים שונים ומנוגדים.
שתי הפעולות נוגעות ביסודן בשני עולמות שונים - מחד, דיני המכרזים חוסים בצילו של המשפט המנהלי ומאידך, הנפקה חוסה בצילו של המשפט האזרחי-מסחרי. אף על פי כן, ניתן למצוא קווי דמיון רבים ומגוונים באופי שתי הפעולות (לפחות למראית עין).
ברשימה זו אני מעוניין לבחון האם יש מן המשותף בין ההנפקה והמכרז, לאור בחינת התכליות אותן ההנפקה והמכרז מבקשים להגשים. לכאורה, נראה כי האופן הפרוצדוראלי בו נעשים המכרז והנפקה דומים עד מאוד - הצעה לציבור מסוים או בלתי מסוים, ובחירת הזוכים לפי ההצעה הגבוהה ביותר, אך ברצוני לבדוק האם הדמיון בין הפעולות הוא פרי נוחות פרוצדוראלית גרידא, או האם ניתן להבחין ב"קווי דמיון משפטיים" בין שתי הפעולות והאם באים המכרז וההנפקה להגן על אותם עקרונות חברתיים ומשפטיים.
ברשימה אסקור בקצרה את דיני ההנפקות בישראל, והרציונאליים המנחים שלהם, וזאת על מנת ליצור בסיס להשוואה לדיני המכרזים. כנקודות להשוואה בחרתי את הרציונאליים העיקריים העומדים בבסיס דיני המכרז המנהלי.
על מנת למקד את הרשימה, בחרתי שלא לפרט בנוגע לרציונלים העומדים בבסיס דיני המכרזים בארץ ובעולם ואני מזמין את הקוראים לעיין בספריו של ד"ר עומר דקל.[1] בנוסף, בחרתי שלא לגעת בסוגיית השפעת פגמים וסעדים בהנפקות ומכרזים, היות ומדובר בסוגיות נרחבות שאין די במסגרת הנוכחית על מנת לבחון אותן כראוי.
?1. המסגרת הנורמטיבית של דיני ההנפקות בישראל
הנפקה של ניירות ערך משמשת ככלי של חברות לגיוס הון שלא דרך מוסדות פיננסים (בנקים). הנפקות ציבוריות נעשות בדרך כלל בבורסה, ונקודת הייחוס שלנו ברשימה זו היא הנפקת ניירות ערך בבורסה, בהתאם למסגרת הנורמטיבית של דיני ניירות ערך בישראל.
כאשר חברה מעוניינת לגייס סכומי כסף משמעותיים, בדרך כלל למטרות התרחבות והשקעות, יש באפשרותה לפנות לבנק ולקחת הלוואה. לעיתים, חברות מעדיפות מסיבות שונות שלא לקחת הלוואה מהבנק, ואז יש באפשרותן, בכפוף לתנאים מסוימים, לגייס כסף מהציבור. גיוס כסף מהציבור יכול להיות על ידי לקיחת הלוואה מהציבור - הציבור מלווה לחברה כסף בתנאים ידועים מראש והחברה מנפיקה למלווים איגרות חוב. דרך נוספת היא מכירת חלקים קטנים מהחברה לציבור, והפיכת החברה לחברה ציבורית וזוהי הנפקת מניות.[2]
חוק ניירות ערך[3]
על דיני ניירות הערך בישראל חולש חוק ניירות ערך. החוק מסדיר את כלל הפעילות בניירות ערך ומכוחו הוקם הגוף המפקח על פעילות בניירות ערך - הרשות לניירות ערך.[4] בחוק הוגדר תפקידה של הרשות כשמירה על עניינו של ציבור המשקיעים, מכאן שהמחוקק ראה מלכתחילה את ציבור המשקיעים כציבור הטעון הגנה, שיש צורך בגוף שישמור על האינטרסים הכלכליים שלו.[5]
חלק משמעותי מחוק ניירות ערך עוסק בחובות הגילוי של גופים מנפיקים וחובתם כלפי ציבור המשקיעים בשוק המשני ובשוק הראשוני.[6]
לעניין רשימה זו רלוונטיים לנו בעיקר פרק ג' לחוק הדן בתשקיף ופרסומו. התשקיף הוא מסמך שכל חברה המנפיקה ניירות ערך לציבור מחויבת להוציא. בתשקיף החברה סוקרת את פעילותיה העסקיות ונתוניה הפיננסים והחשבונאים. חשוב במיוחד הוא ס' 15 לחוק בו נקבע כי:
"לא יעשה אדם הצעה לציבור אלא על פי תשקיף שהרשות התירה את פרסומו או על פי טיוטת תשקיף שאושרה ונחתמה כאמור בסעיף 22 והוגשה לרשות."
ס' זה משמעותי לעניינו היות וברשימה זו אנו נקביל את פרסום התשקיף לפרסום הצעת המכרז, הידועה בשם "הצעה להציע הצעות". בתשקיף, הגוף המנפיק נותן מידע על פעילותו וכפועל יוצא - על נייר הערך העומד להנפקה. לכן, פרסום התשקיף מהווה מעין הצעה לציבור להציע הצעות לרכישת נייר הערך.
בתיקון 20 לחוק[7] הוספה הגדרה ל"הצעה" בחוק ניירות ערך, בסע' ההגדרות (סע' 1):
"הצעה לציבור" - פעולה המיועדת להניע ציבור לרכוש ניירות ערך; בלי לגרוע מכלליות האמור, גם אלה:
(1) רישום ניירות ערך למסחר בבורסה;
(2) פניה לציבור להציע הצעות לרכישת ניירות ערך.";
משמעות התוספת היא שרישום מניות לבורסה, כמוהו כהצעה. רישום ני"ע בבורסה דורש עמידה בתנאי שונים המוגדרים בתקנון הבורסה.
הסעיף השני של התוספת בה להבטיח שחברה מנפיקה לא תתחמק מההגדרה של הצעה לציבור ע"י הצעה להציע הצעות. מכאן אנו מסיקים שאכן הנפקה יכולה להיעשות באופן של הצעה להציע הצעות מחד, אך עשייתה בצורה כזו אינה משחררת את המנפיק מהחובות להן הוא כפוף לפי דיני ההנפקות, וזאת בניגוד למצב הנחות מבחינה חוזית שיש למציע הצעות. הפסיקה קבעה שהצעה היא נכונות של גוף מנפיק למכור ניירות ערך,[8] ועל מנת להציע ניירות ערך יש צורך בפעולה אקטיבית.
רישום ניירות ערך למסחר בבורסה מוסדר בתקנון הבורסה.[9] בתקנון יש שלל תקנון הנוגעות לפן הטכני של ההנפקה ועמידה בתנאי סף פיננסים להנפקת ניירות ערך שאין טעם לעמוד עליהם כאן.
?1.1. תהליך הנפקה
החוק מחייב שכל תהליך הנפקה יהיה מלווה בתשקיף.[10] תהליך יצירת התשקיף הינו תהליך ארוך ומתיש לפירמה, בו היא נדרשת לנבור בקרביה לחשוף את כל פעילותה והמשמעויות הפיננסיות הנגזרות מפעולות אלו. בשלב זה נחשפים לציבור נתונים אותם גוף פרטי מעוניין שלא לחשוף בדרך כלל, כמו למשל כמה מרוויח המנכ"ל. בנוסף, על החברה להתאים את כללי החשבונאות שלה לכללים המחייבים לפי הרשות לניירות ערך. תהליך זה מהווה מעין "ניקוי אורוות", בו מתבקשת החברה לחשוף פרטים רבים על התנהלותה, החל בריבית שהיא משלמת לבנק על הלוואות שנטלה וכלה בכמה לקוחות מרכזיים יש לה. בגלל התהליך החושפני, חברות שיש להן מה להסתיר בנוגע להתנהלותן, בדרך כלל ימנעו מלבצע הנפקה (או ישתמשו באקרובטיקה חשבונאית על מנת לטשטש את הנתונים כמידת האפשר בהתאם לחוק). לאחר הגשת התשקיף לרשות לניירות ערך ולבורסה,[11] התשקיף נבדק ובמידה ונמצא תקין, הוא מאושר. לאחר שהתשקיף מאושר, על הפירמה לפרסמו[12] ולהפיצו לחברי הבורסה.
לאחר פרסום התשקיף, הציבור מוזמן להציע הצעות לרכישת ניירות הערך. לעיתים ההצעה פתוחה לכל הציבור, ולעיתים מדובר בהצעה לגופים ספציפיים.[13]
הלכה למעשה, ההנפקה מהווה מעין הצעה להציע הצעות. אמנם, אין מדובר בהצעה "טהורה", והיות ולציבור אין אפשרות לשחרר את העסקה באמירת הן, אך היסודות העיקריים של ביצוע העסקה משתכללים עם מתן ההצעה על ידי המשקיע.
שיטת חיתום חלופית היא השיטה האמריקאית - החתמים מציעים ניירות ערך באופן הדרגתי לאורך זמן וכך מבטיחים לעצמם הנפקות ובונים ספר הזמנות, בסופו של דבר הם קובעים מחיר, משחררים את הסחורה וניירות הערך מתחילים להיסחר רק לאחר משגיעים לרמת ביקוש רצויה. הבעיה בשטה זו היא שהיא פותחת פתח לשחיתויות רבות, ועלולה להביא למצב שהחתמים "ידחפו" סחורה לא טובה למשקיעים.
כמו במכרז, שבו יש מסמכי מכרז המתארים את פרטי ההתקשרות והעסקה המוצעת, בהנפקה יש את התשקיף. פרסום התשקיף הוא חובה לפי החוק, בכפוף לחריגים.[14] אחד הנושאים המשמעותיים בכל מכרז הוא ההצעה להציע הצעות. בדומה, גם הפניה לציבור בנפקה מהווה נושא מרכזי בהנפקה ומעלה שאלות מה מהווה הצעה לציבור ומה נפקותה.
?2. הדומה והשונה בין בידי המכרזים לדיני ההפרטה
?2.1. המערכת הנורמטיבית:
לאחר הסקירה לעיל של דיני ההנפקה וטרם ההשוואה בין דיני ההנפקה לדיני המכרזים, נראה כי ניתן להצביע על הבדל נורמטיבי יסודי שמגדיר את השוני בין הדינים. הרציונל הבסיסי בדיני המכרזים בישראל נועד "להגן" על האזרחים משחיתות השלטון.[15] חובת קיום המכרזים קמה על מנת ליצור סיטואציה משפטית שתאלץ את נציגי ופקידי הציבור לבחון את ההצעה הטובה ביותר מבחינה כלכלית, על מנת שלא יעשו בכספי הציבור כבשלהם. לעומת זאת, ייעודם העיקרי של דיני ניירת הערך בכלל ודיני ההנפקה בפרט הם שמירה על שוק יעיל וגלוי והגנה על המשקיעים. נקודת ההשקה ברציונלים של שני הדינים מתרחשת כאשר מניחים ששמירה על יעילות, גילוי והוגנות בשוק ההון היא ערך הכרחי לחברה כולה, ולא רק למשקיעים עצמם, על מנת לאפשר פיתוח כלכלי ופיננסי.
חשוב לזכור שדיני המכרזים ודיני ההנפקות הם בנים לשני ענפי משפט נפרדים, הסוככים על עקרונות שונים בתכלית - כאמור לעיל, בעוד המשפט המנהלי בה להגן על האזרח מהשלטון, הדין האזרחי בכלל ודיני ניירות הערך בפרט נועדו לאפשר לאזרח לפעול בחופשיות המקסימאלית בכפוף לדין.
?2.2. הרציונלים של דיני המכרזים לאור הרציונלים של דיני ההנפקה
ב-1992 נחקק חוק חובת מכרזים.[16] במשך השנים הורחבה תחולת החוק, שתחילה הוחל על רשויות המדינה ותאגידים ממשלתיים, ועם הזמן הוחל גם על גופים סטטוטוריים נוספים. המכרז מהווה תחרות מאורגנת בין הצעות להתקשרות בחוזה. את שלב המכרז נהוג לסווג כשלב הטרום חוזי, לפי גישה אחת, ולפי הגישה המקובלת יותר יש היבט חוזי במכרז עצמו. מכרזים מתקיימים גם בסקטור הפרטי, אך אינם מהווים חובה חוקית. בהקשר זה עולה השאלה אם על גוף פרטי שבוחר לקיים מכרז חלות חובות בנוגע לאופן קיום המכרז. בהמשך התהליך ניתן אפילו לראות בפסיקה חלחול מסוים של עקרונות המכרזים לסקטור הפרטי,[17] אך בעוצמה מופחת באופן משמעותי מהנהוג בדיני המכרזים המנהליים.
?2.2.1. מתן הזדמנות שווה למציעים
עקרון השיווין הוכר בפסיקה כעקרון עיקרי בדיני המכרזים.[18] עקרון השוויון במכרזים נגזר מהאינטרס הציבורי שקיים בפעולות הרשות המנהלית. על רשויות הציבור והשלטון חלה חובה לנהוג באופן שיווני, כפועל יוצא מהיותן שליחות הציבור ונציגותיו. החובה לפעול בשיווין באה לידי ביטוי גם בפעולות ציבוריות וגם בפעולות פרטיות.[19] המכרז מאפשר תחרות שוויונית, והקצאה שוויונית של היכולת להתקשר עם המדינה.
בעניין גוזלן[20] מוצגים שני אינטרסים מרכזיים שעליהם מגן המכרז:
• האינטרס הציבורי: המכרז מהווה כלי שנועד להבטיח מנהל תקין והוגן - מתן אפשרות הוגנת ושווה לכל אדם להתקשר עם הרשות.
• האינטרס העסקי: מערכת דיני המכרזים יוצאת מנקודת ההנחה שבעזרת מכרז ניתן להגיע לעסקה הטובה והמשתלמת ביותר. ניתן לראות גם לאינטרס זה פן ציבורי היות ועסקה טובה משמעותה שמירה על כספי הציבור.
דיני ההנפקות אינם עוסקים בצורה ישירה בנושא מתן הזדמנות שווה. בנקודה זו ניתן לבצע הבדלה ברורה בין דיני ההנפקות שבאים להגשים תכלית כלכלית כמעט טהורה, הן מבחינת האינטרסים הכלכליים של המנפיק והן מבחינת האינטרסים של רוכש נייר הערך - המשקיע, לדיני המכרזים שבאים להגשים תכלית של שוויון הזדמנויות למציעים. לא זאת ועוד, בדיני ההנפקה ההגנה על המשקיעים אינה באה להגשים שוויון בין המשקיעים, היות ודינו של משקיע מוסדי, אינו כדינו של משקיע פרטי.
שאלה מעניינת היא האם לאור חלחול מסוים של הדין המנהלי לדין הפרטי,[21] אנו עלולים להיחשף בעתיד לתביעות בעקבות הנפקות סגורות של ניירות ערך ? כיום אגרות חוב של ממשלת ישראל אינן מונפקות לציבור בכללותו, אלא מונפקות לגופים מוסדיים בחו"ל במערכת מסחר בינלאומית. פעולה זו מוסדרת בחוק מילווה מדינה,[22] אשר מסמיך את המדינה להנפיק לגופים ספציפים שהמדינה מחליטה עליהם. הייתכן שניתן לראות את פעולה זו כפעולה הנוגדת את חוקי המכרזים ? לשאלה מעניינת זו לא ניתן מענה חד משמעי והיא אינה נידונה עד היום, אך יתכן שניתן לראות את העובדה שתהליך ההנפקה מתבצע בצורה הנוגדת את עקרונות המכרזים בצורה כה בוטה, כראיה לכאורה לכך שציבור המשקיעים הפוטנציאלים והממשלה אינם רואים את ההנפקה כמכרז. למען הסר ספק, חשוב להבהיר שלמנפיק אג"חים לא משנה מי קונה אותם, היות והמנפיק אינו חשוף לשום סיכון מצד הרוכש (ברגע שהרוכש שילם תמורת נייר הערך שרכש), וזאת בניגוד למניות שמקנות למשקיע שליטה בגוף המנפיק.
הדיון לעיל מביא אותנו לשאלה, האם יש טעם ויתרון תחרותי בפתיחת ההנפקה לכלל הציבור, או לפחות לגופים מוסדיים נוספים ? ככל הנראה התשובה היא כן, היות ויתכן מאוד שאג"ח מונפק שווה לגוף אחד יותר מגוף אחר,[23] ועל כן פתיחת המכרז עתידה להרחיב את התחרות ולהשפיע על המחיר בהתאם.
לסיכום, אנו רואים שעקרון השוויון אינו בא לידי ביטוי בדיני ההנפקה כפי שהוא מתבטא בדיני המכרזים. שני הדינים נועדו להגשמת תכלית שונה בנושא זה, ולא ניתן למצוא מקומות בהם מנפיק נתבע היות ולא חילק את ניירות הערך המונפקים באופן שוויוני.
?2.2.2. יעילות כלכלית
יעילות כלכלית הוכרה בפסיקה כאחת ממטרותיו של המכרז.[24] היעילות הכלכלית מושגת במהלך המכרז היות והמכרזים יוצרים ככלי משחק ברורים וידועים במסגרת המכרז. כללי משחק אלו מורים לרשות לבחור בהצעה הזולה ביותר או יקרה ביותר, לפי העניין, פרט למקרים יוצאי דופן שאותם על הרשות לפרט.[25] בגלל כלל זה מושגת יעילות כלכלית גם בכך שלא מבוזבזים כספי ציבור על שירותים שנקנים לא במחיר האופטימאלי, וגם מצד המשתתפים במכרז שצריכים להיות כמה שיותר יעילים, חדשניים או כל דבר שיאפשר להם להציע את ההצעה הזולה ביותר.
בדיני ההנפקות המצב דומה, אך אינו זהה. המנפיק מעוניין לגייס סכום ידוע מראש, אם ההנפקה היא של אג"ח, אז הוא מעוניין לגייס את החוב בתנאים הטובים לו ביותר, ואם ההנפקה היא של מניות, ואז הוא מעוניין לקבל מחיר כמה שיותר טוב עבור מניות החברה. השוני בין מכרז להנפקה בא לידי ביטוי בכך שהשלב בו נקבעים התנאים למכרז שונה. כאשר מוצעים ניירות ערך בהנפקה, הם מוצעים במחיר ותנאים ידועים מראש. בדר"כ, תמחור נייר הערך נעשה על ידי החתם לפני שהניירות מוצעים. האם ניתן להסיק מכך שיעילות כלכלית אינה נמנת ביסודות דיני ההנפקה? כמובן שלא, יעילות כלכלית היא מהיסודות העיקריים של דיני ההנפקה, אך כפי שיוצג להלן, היעלות הבאה לידי ביטוי בחובת הגילוי.[26] במשחק רב משתתפים בשוק ההון, שבו אין זוכה אחד, אלא מספר גדול של קונים, הגוף המנפיק מתמחר את ניירות הערך שלו לפי עקרונות פיננסים וחשבונאים ידועים. לדוגמא, אם ידוע שיש אג"ח בדירוג A, האג"ח יוצע בריבית הנהוגה לאג"ח בדירוג הנתון. משחק היעילות הכלכלית בא לידי ביטוי בחובתו, על פי חוק, לנקוט בגילוי מלא בנוגע למצבו הפיננסי של הגוף המנפיק, שממנו נגזר ערך ניירות הערך.
לסיכום, מבחינת היעילות הכלכלית יש שוני בין דיני ההנפקות לדיני המכרזים מבחינת הפרוצדורה הננקטת להשגת היעילות הכלכלית, והאופן בה היא מושגת, אך שני הדינים רואים את היעילות הכלכלית כתכלית הכרחית לקיום התהליך. שוני נוסף בין הדינים הוא הסיבה שלשמה מנסים להגיע ליעילות הכלכלית - בעוד בדיני המכרזים המטרה היא להגן על כספי הציבור ושמירה על טוהר המידות, בדיני ההנפקות היעוד העיקרי הוא הגנה על המשקיעים ושמירה על שוק הון יעיל ומתפקד.
?2.2.3. משוא פנים
שמירה על הוגנות ומשוא פנים הינה סוגיה העולה הן במכרזים והן בהנפקות. השוני העיקרי בא לידי ביטוי בזמן בו עולה הסוגיה. בעוד במכרזים הנקודה הקריטית היא בזמן פתיחת ובחירת ההצעה הזוכה,[27] שם בדרך כלל עולות הסוגיות הבעייתיות. בהנפקות, הנקודה הבעייתית היא בשלב כתיבת התשקיף והפרטים הכתובים בו. השוני בא לידי ביטוי גם בכך שהחוק מגדיר במדויק מה מוטל על פירמה לכתוב בתשקיף,[28] אך לא עלה בידי למצוא מקום בחוק בו מצוין כי כתיבת פרטים לא נכונים, או הסתרת פרטים במכרז מהווה עבירה. כמובן שיתכן שתהיה למציע במכרז עילת תביעה בדיעבד, אך כאמור, אין התייחסות בחוק בנוגע לחובה זו. כאשר וועדת המכרזים מתיישבת ופותחת את המעטפות מתחיל "המשחק האמיתי". זהו המועד בו מתחילה התחרות הלכה למעשה, ובמציאות השוררת כיום, כמעט ולא ניתן להעביר מכרז בלי גל של תביעות בעקבות הכרזת הזוכה. בהנפקות איננו רואים את תופעת "גל התביעות" בעקבות כל הנפקה, עובדה שמעלה תהיות בנוגע ל"יעילות" המושגת על ידי ביצוע המכרזים. נושא נוסף הנכלל בסוגיית משוא הפנים היא הערכת הממכר: בעוד במכרז המציעים אומרים מה הסכום שהם מוכנים לקבל תמורת השרות שהם מציעים, בהנפקה המחיר ניתן על ידי המנפיק. אמנם המשקיעים אמורים לדעת לתמחר את ניירות הערך המוצעים להם, אך הצעה של המנפיק המגובה בתשקיף מטעה מעמידה את המשקיע בעמדת נחיתות משמעותית לעומת מצבו התיאורטי במכרז.
לסיכום, בעוד סוגיית משוא הפנים באה לידי ביטוי במכרז בשלב בחירת הזוכה, בהנפקות היא באה לידי ביטוי ב"הצגת הסחורה". החקיקה הראשית מטפלת בשתי הסוגיות - בהוראות לבחירת הצעה זוכה במכרז ובחובות המוטלות על מפרסם תשקיף, ומכאן אנו יכולים להסיק על החשיבות הנושא בעייני המחוקק. אך, ההבדל אינו מתמצא רק במיקום הכרונולוגי בו בא לידי ביטוי השוני, אלא גם בתכלית המוגשמת.
סיכום
ברשימה זו סקרתי את דיני ההנפקה במבט על. בחרתי שלא להכנס לפרוצדורות טכניות של אופן ביצוע ההנפקה, אלא לשמור על דיון ברמת העקרונות והתכליות של הדין. ככל שהתעמקתי בסקירת הדין, נראו לי דיני ההנפקה יותר ויותר רחוקים מבחינת מהותם מדיני המכרזים, הן באופן הביצוע, בנקודות שיווי המשקל הקריטיות וברציונאליים אותם באים הדינים להגשים.
דיני ניירות הערך באים לטפל בכשל שוק הנוצר כתוצאה מאי-סימטריה במידע בין מנפיקים למשקיעים, נועדו להגן על המשקיעים במידת האפשר ולאפשר קיום של שוק הון הוגן ופעיל - מה שמהווה אינטרס חברתי ומדיני כולל. מאידך, דיני המכרזים נוצרו על מנת להגן על כספי הציבור המצויים בידיו של הפקיד הממשלתי, ולאלץ אותו לפעול בצורה הוגנת, שוויונית ויעילה.
למרת השוני האינהרנטי בין הדינים, ניתן למצוא מספר נקודות דמיון: בשני הדינים "משחק הסיכונים" דומה: בדיני ההנפקה הסיכון העיקרי הוא של המשקיע, והחוק מפחית את הסיכון, בדיני המכרזים הסיכון בחלקו הוא גם של מציע ההצעה, שעלולים לנהוג בו שלא באופן שוויוני והוגן. בנוסף, התהליך הפרוצדוראלי של שני ההליכים דומה.
למרות זאת, לאחר שבחנתי את הדינים לאור הרציונלים לעיל, הגעתי למסקנה שהשוני בין הדינים גדול ומשמעותי, האינטרסים המוגנים אינם זהים ברובם וגם במקומות בהם יש דמיון בין תכלית הדינים, הוא מוגשם בצורות שונות וממניעים שונים. לכן, לדעתי אין מקום לראות את ההנפקה כמכרז, כאשר מניחים את ההנחות הנהוגות כיום בנוגע לדיני המכרזים ולדיני ההנפקות.
[1] לפירוט בנושאים אלו הקורא מוזמן לעיין בספרו של ד"ר עומר דקל מכרזים (2004); חובת המכרז של גופים מנהליים (2001).
[2] לאה פסרמן-יוזפוב חובת הגילוי של חברות נסחרות חיבור לשם קבלת התואר דוקטור לפילוסופיה (בר-אילן, התשס"א).
[3] חוק ניירות ערך, תשכ"ח-1968, ס"ח 234 (להלן: החוק).
[4] שם, בס' 2.
[5] הצעת חוק ניירות ערך, תשכ"ה-1965, ה"ח 625, 2.
[6] השוק המשני הוא השוק בו מתנהל המסחר השוטף בניירות הערך בין המשקיעים והשוק הראשוני הוא השוק בו מנפיקות החברות את ניירות הערך לראשונה.
[7] חוק ניירות ערך (תיקון מס' 20), התש"ס-2000, ס"ח 161.
[8] ע"פ מדינת ישראל נ' אפרים אברון, לב(2) 189
[9] תקנון הבורסה, חלק שני, עדכון 89 (11.3.07). זמין ב: http://www.tase.co.il/NR/rdonlyres/83079750-D329-400B-97A7-CEBFFC067189/0/OR_Companies_1_10195.pdf.
[10] ס' 15 לחוק.
[11] הגשת התשקיף לבורסה נדרשת רק במקרה שהחברה מעוניינת להירשם למסחר בבורסה.
[12] ס' 23(ג)(2) לחוק דורש פרסום מודעה בלפחות שני עיתונים יומיים בתפוצה רחבה בעברית.
[13] כשממשלת ישראל מנפיקה, ולעיתים חברות פרטיות, הם מציעים את ניירות הערך לגופים פיננסים גדולים בעלי יכולת לרכוש ניירות ערך בכמות גדולה.
[14] ס' 15א לחוק מביא מספר חריגים לחובת פרסות התשקיף. לדוגמא: ס' 15א לחוק מחריגה הצעה שהיא לפחות מ- 35 אנשים - היבט כמותי, ס' 15א(א)(7)מחריג מחובת פרסום תשקיף, הצעה שניתנת למשקיעים מתוחכמים שאינם זקוקים להגנת החוק - היבט מהותי.
[15] עומר דקל חובת המכרז של גופים מנהליים 49 (2001).
[16] חוק חובת מכרזים, תשנ"ב-1992, ס"ח 114.
[17] ראו להלן.
[18] ע"א 4605/99 אלישרא מערכות אלקטרוניות בע"מ נ´ רשות שדות התעופה בישראל, פ"ד נ"ה (1) 1.
[19] בג"צ 262/62 ישראל פרץ ואח' נ' חברי מועצת כפר שמריהו ואח', טז 2101.
[20] בג"צ 376/76 גוזלן נ' המועצה המקומית בית שמש, פ"ד לא (1) 505.
[21] ד"נ 22/82 בית יולס נ' רביב, פ"ד מג (1) 441.
[22] חוק מילווה המדינה, תשל"ט-1979, ס"ח 112.
[23] בהתאם לתקנות החשבונאות "באזל 2", נקבעו שיעורים של הקצאת הון עצמי כאשר גוף מלווה/רוכש אג"ח. לפי התקנות, בנק ישראלי הרוכש אג"ח של ממשלת ישראל אינו צריך להקצות הון, לכן האג"ח שווים בשבילו הרב יותר מאשר לגוף מחו"ל שכן צריך להקצות הון לרכישת האג"ח. על תקנות באזל, ראו: http://en.wikipedia.org/wiki/Basel_II.
[24] ע"א 6283/94 "מנורה" איזי אהרון בע"מ נ´ מדינת ישראל - משרד הבינוי והשיכון, 27-26; ע"מ 1201/02 טלדור מערכות מחשבים (1986) בע"מ נ´ אל-על נתיבי אויר לישראל בע"מ, תת-אגף רכש, פס"מ ס"ג 271, 277.
[25] ס' 21(ב) לתקנות חובת מכרזים, תשנ"ג-1993, ק"ת 826.
[26] פירוט על חובת הגילוי, להלן בפרק 3.2.3.
[27] אם כי לעיתים חוסר במשוא פנים בא לידי ביטוי בזמן כתיבת המכרז. תופעה הידועה בכינוי "תפירת מכרז" - התאמת תנאי המכרז כך שרק מתחרה רצוי יוכל להשתתף בו. ראו 9454/03 סקאל דיוטי פרי בע"מ נ' רשות שדות התעופה (לא פורסם) וכתבה שנכתבה על הפס"ד: http://www.ynet.co.il/articles/1,7340,L-2816132,00.html.
[28] ס' 17 לחוק ניירות ערך.
עו"ד רותם שפיראטל': 9711059 - 050
rotem@sfz-law.co.il
http://www.sfz-law.co.il
מקור המאמר: www.Articles.co.il - מאמרים לשימוש חופשי
כלים שימושיים למאמר: פרסם את המאמר
 הדפס את המאמר
 שלח לחבר
 קישור ישיר למאמר
 פניה לכותב המאמר
 דווח מאמר בעייתי
|
